השקעות המונים כאלטרנטיבה לגיוס הון למיזמים – חלק ב'

/, ללא קטגוריה, סטארט-אפים/השקעות המונים כאלטרנטיבה לגיוס הון למיזמים – חלק ב'

השקעות המונים כאלטרנטיבה לגיוס הון למיזמים – חלק ב'

בחלק א' של מאמר זה, הכרנו את עולם השקעות ההמונים ברמת המאקרו, ניסינו להבין מה הם הסיכונים, היתרונות והחסרונות שמייצרת השקעת המונים כמודל מימון אינטרנטי ובפרט, כמודל מימוני לסטארט-אפים. בחלק ב' להלן, נגיע לליבת הדיון, וננסה לענות על שאלות כמו: למה צריך בכלל הסדר משפטי לכלי עסקי-מימוני? מה קורה בישראל מבחינת המצב המשפטי הקיים? איך הוא עומד ביחס להסדרים המשפטיים בעולם? והאם לסטארט-אפים מתחילים כדאי לשקול לגייס הון דרך פלטפורמות השקעות המונים? 

 

חשיבות המנגנון המשפטי

שימוש בדרכי מימון חדשניות צמח מתוך הצורך של האוכלוסייה בכלכלה שיתופית. כמו הרבה מגמות חברתיות, המשקפות צורך כלכלי-חברתי עמוק, דרכי מימון חדשניות הנסחרות דרך הרשת מצריכות הסתגלות של המשפט כדי לאפשר פעילות שכזו באופן מפוקח ויעיל. לסטארט-אפ צעיר אין את המשאבים להירשם בבורסה ולעמוד בדרישותיו של חוק ניירות ערך על מנת למכור את מניותיו לציבור הרחב. כאשר אנו מדברים על השקעות דרך פלטפורמות אינטרנטיות בסטארט-אפים, אנו מדברים על סיטואציות עתירות סיכון ועל ציבור משקיעים שברובו אינו מוסדי. מדובר במשקיעים "לא מתוחכמים" שמהווים אנשים פרטיים באוכלוסייה. התאמת החוק לכדי הגנה מרבית על כספם של המשקיעים הפרטיים, היא קריטית להצלחת המודל מבחינה עסקית מצד הפלטפורמות והסטארט—אפים. למיזמים אלה  יהיה קשה ליצור אמינות אצל המשקיעים הפוטנציאלים, לאו דווקא מכיוון שהיזמים עצמם אינם אנשים אמינים, אלא כיוון שהחוצץ בין הצדדים במערכת היחסים הזו היא הרשת, ואין כל מידע פיזי בפני המשקיעים מלבד מצגת ראשונית או תכנית עסקית מקדמית. 

                                 נדרש פיקוח משפטי-פיננסי יעיל וזול                                        

הרגולציה בישראל ביחס לעולם

המגבלה העיקרית שמונעת את כניסתו של מודל השקעות ההמונים בכללותו היא אלמנט ההצעה לציבור בלתי מסוים. פלטפורמות המימון כפופות לס' 15 לחוק ניירות ערך, לפיו אסורה הצעה לקניית מניות על-ידי הציבור אלא בתנאי של הצגת תשקיף. תשקיף הוא דוח חשבונאי מפוקח המפרט את כל הפעולות הפיננסיות, הכנסות, הוצאות ועלויות שעברו על החברה בשנה האחרונה. מלבד המחסור בפעילות עסקית שמקשה על עריכת הדוח, הדוח גורר הרבה מאוד עלויות לאנשי מקצוע ובירוקרטיה ששמורות לתאגידים ציבוריים גדולים. הדבר מצריך את פלטפורמות המימון להשתמש בסייג לסעיף שהוא הצעה לציבור שאינה מפרטת מעבר לנתונים בסיסיים- הצעה שאינה דורשת תשקיף. מכיוון שעל הפלטפורמות להגביל את ההצעה ל35 אנשים אסור להן לפרסם את מחיריי המניה, ועליהן לשמור את תחום ההשקעה של כל מיזם לעד 35 משקיעים. המגבלה הזו מהותית מכיוון שהיא מורידה באופן משמעותי את הנזילות של המשקיעים ומגבילה את מגוון המשקיעים שמסוגלים להיכנס להשקעה מסוג זה. 

בתאריך 28 לדצמבר 2015, אישרה מליאת הכנסת בקריאה שנייה ושלישית את הצעת החוק לקידום השקעות בחברות הפועלות בתחומי הטכנולוגיה העילית )היי–טק) (תיקוני חקיקה), התשע"ו-2015 (להלן "חוק השקעות המונים). אחד מעיקרי החוק הוא, מתן פטור מחובת פרסום תשקיף בעת הצעה לציבור.  כניסת החוק לתוקף הותנתה ע"י בית המשפט בתקנון תקנות מלוות, המסדירות בצורה פרטנית יותר את היחסים בין הצדדים ואת הדרך דרכה ניתן יהיה לאפשר מסחר שכזה. התקנות אושרו לפני כחודש אך עדיין החוק לא נכנס לתוקף, ולכן מיזמים צריכים להציב סכום מינימום להשקעה ולהגביל את מגוון ומספר המשקיעים במיזם. מלבד הפטור מתשקיף שיעניק החוק למיזמים שעומדים בתנאים המוסדרים, החוק מגדיר את הקריטריונים להקמת פלטפורמת השקעות ומגביל את סכומיי ההשקעה של המשקיעים בה.

התקנות מפרטות את ההוראות אותן כלל הצדדים במערכת היחסים בפעילות השקעות ההמונים בישראל יצטרכו לקיים בכדי לאפשר מסחר באופן תקין ומפוקח. בין הוראות אלה, ניתן למצוא הוראה בדבר שילוב משקיעים מתוחכמים ביחד עם המשקיעים הפרטיים באישיות משפטית חדשה שנקראת "משקיע מוביל"- לפי ההגדרה, מדובר במשקיע שרכש מעל אחוז מסוים במיזם ואמור להיות בעל זכויות רחבות יותר שיוביל את קבוצת המשקיעים החיצוניים. מכיוון שסצנת השקעות ההמונים בעולם היא באופן יחסי- צעירה, מדינות שונות אימצו לעצמן מודלים מגוונים להתמודדות עם התופעה, במטרה לאפשר אותה במדינתם. 

כמובן שמודל רגולטורי זה או אחר אינו בהכרח תואם בין המדינות, לתוך שיקולי החקיקה נכנסים שיקולים של תרבות ארגונית וחברתית באותה מדינה, והזיקה באותה מדינה לחדשנות ויזמות. החוק הישראלי העתיק כמעט באופן מושלם את ה-JOBS Act האמריקאי, אך החקיקה המפותחת ביותר היא בכלל בבריטניה. שם, החוק מבדיל בתנאיו בין משקיעים מתוחכמים למשקיעים לא מתוחכמים. למשקיעים מתוחכמים (קרנות השקעה וכו'), אסור להשקיע יותר מ10% מההון השקעות שלהן במיזם מסוים. בנוסף, ישנה הוראה המבדילה בין סוגי הפרסום של ההשקעה, כך שהפנייה לציבור צריכה להיות מאוד כללית כמו לדוגמא: "בואו להשקיע במיזמים הבאים של ישראל", ולא תכלול פרסום נקודתי הקורא לאנשים להשקיע במיזם ספציפי.

במקביל לכך, הוקם ארגון ממשלתי בבריטניה באופן ייעודי לתחום זה הנקרא The U.K. Crowdfunding Association, הארגון הנ"ל הוציא Code Of Practice (נייר עמדה והבהרות) לאותו תחום ובו מוגדרים התנאים לכניסת פלטפורמות חדשות , וזאת בניגוד לישראל, בה הטיפול בעניין השקעות ההמונים יבוצע על ידי אותו גוף שמטפל בהשקעות בשוק ההון – הרשות לניירות ערך. 

המנגנון האמריקאי מועתק כמעט בשלמותו

אז האם כדאי לסטארט-אפים לגייס הון דרך פלטפורמות השעות המונים?

השאלה המשמעותית ביותר היא, כיצד השוק הישראלי יתמודד עם התופעה הזו. נכון, כיום קיימות מספר פלטפורמות הפועלות ומצליחות לגייס מימון לפרויקטים שלמים, אך עלינו לזכור כי השאיפה היא לא מימון בעזרת 35 משקיעים בלבד, אלא השאיפה היא מימון בעזרת מאות משקיעים פר פרויקט, ולכן החשיפה היא שונה ולימוד השוק אינו נקודתי אלה רוחבי.

כרגע, ניתן להבין שהחוק לא שונה באופן מהותי מחוקים מוצלחים במדינות בעלות פעילויות יזמיות מפותחות אחרות כגון בריטניה וארה"ב. לכן על פניו, לדעתי אין סיבה שהגידול המשמעותי בפעילות יזמית צעירה שנעשית במדינות הללו לא תקרה גם בישראל. לכן, אני מסיק שזוהי נקודת זמן מצוינת לגייס הון דרך פלטפורמות השקעות המונים בישראל. למרות זאת, במבט לטווח הארוך, קשה שלא לשים לב להקבלה בנוסח החוק הישראלי לנוסח בחקיקה הזרה. מעבר לכך שקשה לדעת כיצד, אם בכלל, הציבור הישראלי יקבל עליו את העולם הממוני החדש, קשה להאמין שהוראות החוק והדינים הנכונים לארה"ב ולבריטניה, נכונים באותה המידה בדיוק לחוק בישראל. 

בשורה התחתונה, למרות האופטימיות על הנייר, קשה לי לנבא בנקודת הזמן הזו באופן חד משמעי כיצד השוק הישראלי ימקסם ביעילות מודל מימוני של השקעות המונים. מדוע? בישראל ישנה תרבות ארגונית אחרת, מערכת דינים שונה שסובבת את הפעילות הממונית ואף תרבות צרכנית שונה מארה"ב או מבריטניה. אין ספק, כי החוק מסוגל להניב שינוי בתפיסה גם בנוסחו הנוכחי, אך לדעתי  ניצול פוטנציאלי של עולם המימון האינטרנטי זקוק, מעבר לחקיקה הספציפית, גם לשינוי חקיקתי מערכתי בדינים מקבילים כמו דינים פליליים, נזיקיים, מנהליים ועוד.

 

אודות המחבר:

Ophir Samuelov
סטודנט למשפטים ומנהל עסקים במרכז הבינתחומי בהרצליה, גר בתל אביב ועובד כעוזר מחקר אקדמי. נהנה מיין טוב, ובזמנו הפנוי מבלה בכתיבת טורי דעה על ליגת הNBA.
נגישות